Statens pensjonsfond utland: Verdens best forvaltede fond?

Statens pensjonsfond utland: Verdens best forvaltede fond?

Paneldebatt med innledningsforedrag av sentralbanksjef Svein Gjedrem.

Forberedte innlegg fra direktør Kjell Sagstad, NIAM, Managing Partner Gert W. Munthe, Hercules Capital og professor Øystein Thøgersen, NHH

Møteleder Fridtjof Berents

Plenumsmøte med PF Nasjonaløkonomisk og PF Internasjonal økonomi og politikk
Håndverkeren tirsdag 2. november 2010

Perspektiver for forvaltningen av Statens pensjonsfond utland (lenke til : http://www.norges-bank.no/templates/article____77662.aspx )

Etter at Norge fant olje i Nordsjøen i 1969, ble det tidlig klart at verdiene antagelig var svært store, sa Svein Gjedrem. Inntektene ville forandre det norske samfunnet. Tanken om et statlig oljefond modnet i løpet av 1980-tallet. Willoch-regjeringen gikk inn for å etablere et slikt fond i Langtidsprogrammet som ble lagt fram våren 1986, og loven om Statens petroleumsfond ble vedtatt i 1990.

De viktigste kjørereglene er:

• Alle statens inntekter fra petroleumsvirksomheten går til fondet
• Fondet er integrert i statens budsjetter og regnskaper. Staten kan ikke låne for å dekke løpende utgifter så lenge det er midler i fondet
• Midlene kan bare tas til bruk innenlands via den generelle overføringen til statsbudsjett
• Fondets kapital må investeres i utlandet

Frem til 1996 gikk alle petroleumsinntektene med til å dekke deler av underskuddet på statsbudsjettet. Overføringer til fondet startet i 1996. Siden da har fondet fungert som en buffer mellom store svingninger i oljeinntektene og offentlige utgifter. Svingninger i oljeinntektene har dermed ikke automatisk innvirkning på norsk økonomi. Fondet bidrar til å stabilisere kronekursen, fordi kapitalutgangen øker når petroleumsinntektene stiger.

Handlingsregelen som ble vedtatt i 2001 sier at staten skal bruke realavkastningen av fondskapitalen. Den er anslått til 4%.

Siden pengene begynte å komme inn i fondet har spareplanen holdt. Det tyder på at både fondsmekanismen og handlingsregelen er godt forankret. Dette er en forutsetning for å unngå ressursenes forbannelse, at Norge skulle få hollandsk syke.

Fondet er i ferd med å bli en viktig kilde til finansiering av offentlige utgifter. Det er nå på 3000 milliarder kroner, eller 120 prosent av BNP, hvorav 600 milliarder stammer fra avkastning i internasjonal valuta. Staten kan bruke 120 milliarder kroner i året uten å redusere realverdien.

Det er anslått at fondet om en ti års tid vil vokse til to ganger årlig verdiskapning. Siden offentlig utgifter utgjør ca halvparten av BNP, vil fondet tilsvare fire ganger de samlede offentlige utgifter. Med et uttak på 4%, vil avkastningen fra fondet tilsvarer 15 – 20% av statens utgifter.

Hvorledes forvaltes midlene?

Til å begynne med ble fondet forvaltet på samme måte som Norges Banks valutareserver: i statsobligasjoner, utstedt av våre viktigste handelspartnere. I løpet av 1996 ble det overført ca 40 milliarder kroner til fondet og det ble klart at fondet kunne bli stort. Norges Bank ble bedt om å forvalte fondet og opprettet en egen enhet for kapitalforvaltning: Norges Bank Investment Management, NBIM. I revidert nasjonalbudsjett 1997 fastsatte Finansdepartementet at 40% av midlene skulle plasseres i aksjer. Fondet har nå aksjer i over 8000 bedrifter i nesten 50 forskjellige land. Etter 2002 har fondet gradvis gått inn i markedet for obligasjoner utstedt av private bedrifter og pantesikrede papirer.

Fondet har ikke oppnådd så høy avkastning som som man opprinnelig regnet med i 1998. Høy avkastning på oljen under bakken har imidlertid mer enn oppveiet lav avkastning på verdipapirene. Den gjennomsnittlig årlig realavkastning i fondet har vært vel på 3%, etter kostnader. Oljefondets korte historie omfatter et tapt tiår i aksjemarkedet, med to perioder med kraftige fall.

Størrelsen på den beregnede oljeformuen på sokkelen varierer selvsagt også kraftig med olje- og gassprisene og med stadig nye prognoser for oljereservene. Finansdepartementet anslår nå at statens andel av gjenværende petroleumsformue er 3600 milliarder kroner ved utgangen av 2010.

Sommeren 2007 besluttet Finansdepartementet å øke aksjeandelen i fondet fra 40 til 60 prosent og redusere andelen av obligasjoner tilsvarende. Gjennom 2008 falt aksjekursene kraftig. Fondet kjøpte aksjer for over 1000 milliarder kroner fra sommeren 2007 til sommeren 2009. Med verdifall på 23% eller 630 milliarder kroner, er det jo forståelig at resultatet i 2008 fikk stor oppmerksomhet.

Realrenten på obligasjoner med lang løpetid er presset ned av sentralbankers kjøp av statsobligasjoner. La oss likevel legge til grunn en gjennomsnittlig nominell avkastning på fondets rentepapirer på 3 % framover, sa Gjedrem.

Det er derimot ikke tegn til lave avkastningskrav i aksjemarkedet. Det ser ut til at aksjonærenes krav ligger mellom 8 og 10%.

Til sammen gir dette en nominell avkastning for fondet på mellom 6 og 7%.

Vi mener det er rimelig at regjeringen bygger sine uttak fra fondet på en forventning om en årlig realavkastning, det vil si avkastningen etter at inflasjonen er trukket fra, på 4%. Økningen i aksjeandel fra 40 til 60% gir ikke grunnlag for høyere uttak fra fondet.

Meravkastning gjennom aktiv forvaltning

Vi har hele tiden søkt å utnytte muligheten for lønnsom aktiv forvaltning av fondet. Hovedstyret fastsatte i 2001 at det skal gi en meravkastning på 0,25 prosentpoeng årlig. Dette høres kanskje verken særlig mye eller krevende ut. Ifølge beregninger utført av Finansdepartementet økte forventet realavkastning av fondet med 0,4 prosentpoeng ved å øke aksjeandelen fra 40 til 60 %. Da panikken grep markedene høsten 2008, falt verdien samtidig på mange papirer som tidligere hadde hatt liten samvariasjon. En investor som oljefondet kan godt bære manglende likviditet en periode. Vi var forberedt på å sitte med mange av rentepapirene til forfall. De aller fleste debitorene ser ut til å betale gjelden som forpliktet. Krisen avdekket likevel at posisjonene var mer utsatte for en underliggende og systematisk risiko enn vi på forhånd kanskje var klar over.

Siden andre kvartal i fjor er de bokførte verdiene skrevet opp enda raskere enn vi torde håpe. Avkastningen er også blitt god som følge av en viss restrukturering av porteføljen. Det ble holdt fast ved den aktive forvaltningen gjennom krisen.

Resultatene fra den aktive forvaltningen har i all hovedsak vært gode. Verdiskapingen fra denne delen av forvaltningen har som et gjennomsnitt ligget på 0,3 prosentpoeng i året. Til sammen har denne forvaltningen bidratt til å øke fondsverdien med flere titalls milliarder kroner.

Investeringsstrategi

Finansdepartementet fastsetter investeringsstrategien til Statens pensjonsfond utland, mens Norges Bank som forvalter gir jevnlig råd. I sommer la vi frem forslag til hvorledes strategien kan utvikles videre.

For obligasjoner har vi lært at vi ikke nødvendigvis skal investere mest hos de stater og bedrifter som er de ivrigste låntakerne, men heller ut fra de inntektene som skal betjene gjelden.

Både aksje- og renteporteføljen er satt sammen etter regionale vekter, fastsatt dels på grunnlag av norske importvekter fra midt på 1990-tallet. Det er grunn til å vurdere om regionvektene bør avvikles. Det vil føre til at andelen av fondet som er plassert i Europa går ned, både for aksjer og rentepapirer. Investeringene i Amerika og Asia vil i så fall øke.

Når aksjekursene stiger sterkt, vil aksjeandelen øke utover den strategiske vekten på 60%. Det er regler for hvordan vi da skal rebalansere, det vil si selge aksjer og kjøpe obligasjoner, for å bringe andelen tilbake til 60%. Disse reglene er viktigere enn mange kanskje tror. For oljefondet kan det være grunn til å se nærmere på reglene med sikte på mer automatikk, mindre skjønnsutøvelse og trolig også større åpenhet.

Det er viktig å ta utgangspunkt i fondets særpreg: en langsiktig, stor investor uten løpende likviditetsbehov, når en skal vurdere hvilken investeringsstrategi som er mest hensiktsmessig.

Departementet sa i vårens stortingsmelding om fondet at innslaget av lite likvide eiendeler bør øke. Fondets eiendeler skilles i dag i to klasser: aksjer og obligasjoner. Framover kan en tredeling være bedre for nå fondets langsiktige mål.

Den tredje – og nye – klassen er realaktiva utenom aksjer, investeringer i fysiske eiendeler som gir tilgang til en kontantstrøm som kan antas å følge inflasjonsutviklingen. Slike investeringer gir derfor en langsiktig og ganske sikker realavkastning som støtter opp under fondets mål. Vi vil snart komme i gang med kjøp av eiendom, et eksempel på eiendeler i denne klassen.

De to sistnevnte klassene vil til sammen utgjøre 40% av fondet. Mange realaktiva er lite likvide. Det vil derfor ikke være fornuftig å kjøpe seg opp eller selge seg ned raskt, selv om prisene endres. I mange år vil de nominelle renteinvesteringene utgjøre større beløp enn realaktiva. På lang sikt kan en kanskje tenke seg at investeringene fordeles om lag likt mellom de to klassene.

Åpenhet

Gjedrem understreket at forvaltningen av fondet er basert på åpenhet, med omfattende rapportering til oppdragsgiveren, Finansdepartementet og til Stortinget

Fondets regnskaper og noteapparat inneholder stadig mer opplysninger. Fra og med regnskapsåret 2011 vil vi følge regnskapsstandarden IFRS.

Åpenhet er viktig for fondets investeringer i utlandet. Noen lands myndigheter ser med skepsis på andre lands statlig eide fond.

Edwin Truman ved det godt renommerte Peterson-instituttet i Washington gjennomfører hvert år en undersøkelse om åpenheten i ulike statlige fond. I Trumans siste undersøkelse plasserer han Staten pensjonsfond utland helt øverst. Vi er godt fornøyde med at et så ungt fond ligger foran anerkjente amerikanske og europeiske fond, sa Gjedrem

Gull til gråstein?

Den økonomiske litteraturen om land som har fått uventet rikdom viser til to forhold som kan gjøre ”gull til gråstein”.

Det ene er at interessegrupper og aktører i det økonomiske livet konsentrerer seg om å karre til seg særfordeler av den statlige formuen. Jeg tror vi må kunne si at organiseringen av oljefondet har fendret av denne risikoen.

Det andre er den hollandske syken. Her er vel strengt tatt juryen fortsatt i arbeid. Veksten i produktiviteten og i yrkesdeltakelsen har vært god det siste tiåret, mens relative lønnskostnader og prisnivå har nådd nye høyder. Det gjenstår å se om den reelle kronekursen gradvis vil falle tilbake når bruken av oljeinntekter ikke lenger varig kan økes, og når leveransene til oljevirksomheten får mindre betydning.

Spørsmål til Gjedrem

Er det riktig å øke andelen av investeringer i USA, spurte Sverre Lodgaard. Det er en enorm forskjell mellom USA på 90-tallet og USA i dag. På Clintons tid hadde USA hele verden som oppland for innhenting av talentet arbeidskraft. I år er det 70% av de amerikanske phd-ene i naturvitenskapene som tas av folk med annen nasjonal opprinnelse og som i økende grad reiser tilbake til sine hjemland. For fire uker siden hørte vi professor Dominique Moïsi beskrive verden i termer av håp, ydmykelse og frykt. Håp i Asia, ydmykelse i MidtØsten og frykt som griper om seg i USA. Det fører til at det i dag er barrierer ved amerikanske grenser når det gjelder innhenting av kvalifisert arbeidskraft. Det er en frykt for «den andre» som har grepet om seg i USA og delvis også i Europa som ikke er noe godt tegn for USA.

Opprinnelig ble det langt vekt på importmønsteret fordi den kapitalen vi bygget opp skulle brukes til å finansierer fremtidig import, svarte Gjedrem. Derfor ville man investere i de landene vi ville importere fra. Det er nok ikke en god begrunnelse for å eie mindre i amerikanske selskaper enn europeiske. Tilsvarende med land som utvikler seg i Asia. Jeg vil ikke ta stilling til hvor det er mest vekstkraft – eller mangel på vekstkraft - i USA eller i Europa. Ser vi på de siste 20 årene tror jeg at også europeiske selskaper har problemer med vekstkraft.

Tross alt er det mange som investerer i USA fordi eiendomsretten har stått sterkt der i flere hundre år. Det oppleves også av den grunn å være et relativt trygt sted å investere. Det har jo gått litt mer opp og ned med synet på eiendomsretten her i vårt nærområde i Europa. Skal en investere mer i fremvoksende økonomier, så må en også nøye tenke gjennom politiske forhold og stabiliteten i økonomien på lang sikt. Det er noe en må vurdere om det skal legges opp til større eierandeler i Asia.

Hvordan interferer de etiske retningslinjene for fondet med investeringsprofilen og avkastning, spurte Nils Christophersen.

Etiske retningslinjer følges opp på to områder, svarte Gjedrem. Den ene er en mekanisme som Finansdepartementet administrere som trekker ut bedrifter hvor en tror at de ikke bare har gjort mye galt, men hvor en tror at de vil fortsette å gjøre mye galt fremover. Det gjelder på det etiske området og også innen miljø. Disse uttrekkene har hittil hatt liten innflytelse på fondets inntjeningsevne. Den har kanskje heller ikke hatt så mye å si for en bedre verden, men det fører i alle fall til at vi ikke er investorer i selskap med en adferd som vi ikke kan akseptere.
Det andre er at Norges Bank aktivt følger opp enkeltselskaper gjennom eierstyring. Vi er en stor eier som blir lyttet til av selskapenes ledelse og styre. Det prøver vi å utnytte på en aktiv måte. Vi har noen områder hvor vi år tungt inn, for eksempel et program for oppfølging av bruk av barnearbeid. Det er det mye av også i selskaper som har sitt hovedkontor i Europa eller USA. Vi tror det er godt for selskapene at det er eiere som er opptatt av denne typen etiske spørsmål og vi tror at det på lang sikt også øker verdien for de som er eierne.

Eierskapsoppfølging er også å følge opp overfor ledelse og styre at bedriften generelt har en adferd som gjør at den varetar aksjonærenes interesser. Vi bruker stadig mer tid og krefter på den type oppfølging. Som nevnt er vi blant de store eierne i de store internasjonale selskapene. Hvis vi er passive, bidrar vi til at eierstyringen svekkes.

Aksjeandelen har gradvis gått oppover til 60% Vil den fortsette å stige?

Vi tror at en aksjeandel på 60% er grei, svarte Gjedrem. Finansdepartementet har en betydelig risikovilje. Når man eier så mye i aksjer betyr det store svingninger i den årlige verdien av fondet Vi har også nominelle obligasjoner som er mer stabile, men de er utsatt for noe som mange av dere har glemt, nemlig høy inflasjon. For et langsiktig fond er det er viktig å ta høyde for at det kan bli høy inflasjon. Vi vet jo ikke hva slags sentralbanksjefer vi får!

Selv om man tror at inflasjonen på lang sikt vil holde seg lav i Europa og i USA, så vet vi at mange fremvoksende økonomier er utsatt for høy inflasjon. Det tilsier at man også tenker på inflasjonsbeskyttelsen. Der er aksjer viktig. Eier man aksjer, eier man ikke bare et verdipapir, man eier en andel i en bedrift, som er en organisasjon, som er personer, kunnskap og realkapital. Det å eie aksjer kan derfor ikke avfeies som noe usikkert verdipapir. Fordi det ligger realkapital bak, er det betydelig inflasjonsbeskyttelse i aksjer.

Bør Oljefondet investere i fast eiendom?

Fast eiendomkan gi avkastning på 20% per år, men da må man være blant de beste, sa Kjell Sagstad. Eiendomsmarkedene er sykliske. De har en stiv tilbudsside og klassisk teori sier at det tar tid å øke tilbudssiden og det gir sykliske markeder. Ofte pleier man å fremstille de europeiske eiendomsmarkedene i et klokkediagram. Denne klokken stopper ofte og av og til går den litt tilbake, men alt i alt er det sykliske bevegelser.

Siden det er et syklisk marked, vil alltid timingen være viktig. Er man dårligere enn gjennomsnittet, tar det tid å få opp avkastningen. Over en 10-års periode har handelseiendommer hatt en verdistigning på 4,6 og kontor 1,7%.

I 1994 kjøpte jeg en eiendom i Vika i 1994 til 18 000 kr/m2, sa Sagstad. Den ble solgt i 2006/7 for vel 50 000 kr/m2. Det illustrere at timing for både kjøp og salg er viktig for å være bedre enn gjennomsnittet.

Det er mange små delmarkeder og de har ulike karakteristika. For eksempel varierer låneandelen fra 80% i Irland til Sveits med 30%. I London eier utenlandske investorer 75%, mens i resten av landet eier de bare 25%. Selv det lille Oslo-markedet består av delmarkeder, fra de store, mer velfungerende kontoreiendommene i Vika-området til ineffektive kontoreiendommer.

Eiendom er lite likvid. Det koster mye og er ressurskrevende.

Selv om man treffer det rette markedet, er det enda viktigere å treffe de riktige eiendommene. Det er eiendommer som ligger rett ved siden av hverandre, hvor den ene kan være en fornuftig investering, mens den andre ikke er det. Eksempel: Oslo City og Galleriet.

Når man kjøper eiendommer, må de stelles pent med for at de skal gi en god avkastning over tid. Det krever profesjonell forvaltning og utvikling.

Når man kjøper eiendom bør man alltid tenke gjennom at man skal kunne selge den, for å få en riktig test på om man kjøper de riktige eiendommene. Selv om man skal være i bransjen i mange år, bør man av og til selge noen eiendommer. Det å selge en eiendom er noe helt annet enn få den verdivurdert. Når du får en kjøper på andre siden med en lang due dilligence test så resultatet noe helt annet enn en verdivurdering.

I eiendom sier man ofte at det er tre kriterier som er viktig: Beliggenhet, Beliggenhet og Beliggenhet. Hvis man skal lykkes innen eiendom burde man kanskje heve det et hakk og si at det Kompetanse, Kompetanse og Kompetanse.

Bør Oljefondet investere i Privat Equity (aktiv eierkapital.)

Privat Equity er bare er en annen måte å organisere industriell verdiskapning på, sa Gert Munthe. Det vokser frem fordi deti økende grad ses på som en bedre eierskapsmodell enn børsnotering.

30% av alle ansatte i private sektor i Storbritannia arbeider i selskap som er PE-eid. Tilsvarende tall i Sverige er 20% Dette viser at eierformen stadig vinner frem, fordi børsnotering er en gradvis tyngre og tyngre eierform. Det børsnoterte selskap er litt som velferdsstaten, det er i ferd med å knele når det blir for mange gode hensikter og for mange gode mål.

Forretningsmodellen i PE starter med at man identifiserer selskaper, gjør seg en oppfatning om hva de er verd og forbereder seg for en due dilligence gjennomgang. - Er det noe finanskrisen lærte oss, så er det at fullreviderte bedriftsregnskaper langt fra sier den hele og fulle sannhet om selskapets status, sa Munthe.
PE starter med å hente kapital. Hvert annet år reiser vi rundt med lua i hånden. I det siste fondet har vi hentet inn 6 milliarder kr. For dette kjøper vi selskaper. Vi kjøper ikke enkeltaksjer og vi kjøper minimum 50% av selskapet. Vi får ikke pengene innbetalt når vi etablerer oss, men har en trekkadgang og trekker pengene etter hvert som vi gjør kjøp. Vi er organisert som et fond som typisk varer i 10 år. Vi søker å sette alle pengene i arbeid i løpet av de første tre årene og har en utviklingshorisont for hvert selskap på fem til syv år.
Det viktigste er strategien for eierperioden. Hvorfor er vi en bedre eier av dette selskapet enn noen andre? Hvorfor skal vi greie å få mer ut av dette selskapet enn noen andre?

Når våre kjære investorer skal få pengene tilbake, sørger vi for at selskapene går til maks. verdi og dermed maks. avkastning for våre investorer. Erfaring fra å analysere selskapene og deres virksomhet er derfor viktig. For vår del legger vi også inn social responsible investment. Vi har sagt nei til en del selskaper som vi ikke har lyst til å være assosiert med. Så kommer vi til balansen mellom gjeld og egenkapital. I et PE-selskap kan man justere forholdet løpende. Det kan man ikke i et børsnotert. Det er ingen selskapsledelse med respekt for seg selv som sender penger tilbake til eierne sine. Tilsvarende hvis du trenger penger og må ut og hente de, da får du dem på veldig dårlige betingelser.

Det er veldig viktig at den enkelte PE-operatør har et sett med kriterier for sin virksomhet om som de kan stå for. I motsetning til eiendom føler vi ikke at hoveddelen av verdiskapning skjer på transaksjonstidspunktet men i eierskapsutøvelsesperioden.

Det er klart at i teorien har børseierskapet evighetens perspektiv, men i realiteten er de utsatt for et børspress, det vi kaller kvartalskapitalisme. I en PE-setting har du fem til syv år på deg og det er egentlig veldig lenge.

Det er viktig å være klar over at PE har dårlig likviditet. Høyere avkastning enn børsindeksen, ja, men dårlig likviditet. Man må ikke gå inn i dette på en slik måte at man må selge andelene sine under veis i fondets levetid. Da får man ikke full verdi. Det burde ikke være noe problem for oljefondet.

Det er viktig å være klar over at det er enorm forskjell på gode og dårlige forvaltere. De 25% beste forvalterne i gjennomsnitt har en avkastning på 20% årlig avkasting

Jeg mener at oljefondet bør investerer i PE fordi en stadig større del av egenkapitalinstrumentene får du ikke tak i på børs, sa Munthe. Veldig mange av de mest spennende selskapene i dag, for eksempel innen miljøteknologi og alternative energikilder er eid av PE veldig mye lenger før de eventuelt ender opp på børs.

Er Handlingsregelen forsvarlig?

Fireprosentbanen er blitt en krittstrek i enhver finansdebatt, sa Øystein Thøgersen. Hittil har vi ikke fått hollandsk syke, men i Norge som i alle andre land er de arbeidsinnsats som er den viktigste delen av nasjonalformuen. Verdien av den diskonterte arbeidsinnsatsen er bestemt av hvordan vi håndterer den finansiell petroleumsfomuen. Vi har ikke et forbruk av oljeinntekter som ikke kan opprettholdes og vi har ikke en petroleumsgenerert ekstra avskalling av industri sammenlignet med andre europeiske land, men det er fare for at strukturelle reformer ikke bli tatt tidlig nok. Kampen mot hollandsk syke er ikke over.

Handlingsregelen er en veldig velfungerende utjevningsmekanisme som gjør at høy eller lav oljepris har liten innvirkning på hvor mye som hvert år kan tas ut fra fondet, samtidig som det er en mekanisme for fordeling av skattebyrde over tid.
Studier viser at det private konsumet i Norge ikke reagerer på oljeprissjokk.

Utlendinger er forbauset over at velgerne godtar Handlingsregelen, men det er bred politisk oppslutning om den. Regjeringer kommer og går, Handlingsregelen består. Forklaringen er at det er liten politisk uenighet i Norge om de brede samfunnsøkonmiske spørsmålene.

I figuren er arbeidskraften markert med orange, verdien av Oljefondet med hvitt, finanskapital med svart og relakapital med grått.

Det viktige aspektet tror jeg er fordeling av skatter over tid. De fleste er nok enig i at man må unngå å komme i situasjoner hvor man må heve skattetrykket dramatisk og brått eller må kutte kompensasjonsgrader i trygdesystemet. Like viktig er det at man fordeler oljeprisrisiko over tid og mellom generasjoner.

Handlingsregelen er knyttet til et internasjonalt fond med lang levetid, kanskje evighetsperspektiv. Derfor kan årlige fluktuasjoner ikke slå hardt inn på denne regelen.
Hva er anslaget på en risikofri, langsiktig realrente? Rundt kantinebordet på NHH kom vi til 2,5%. og en risikopremie på ca. 3,5%? Verden sett under ett har en aksjerisikopremine på 4,4%. Fondets anslag på meravkastningen i forhold til indeks for aksjer er 0,25%.
Nye aktivaklasser kan bidra til økt avkastning. Det er klart at et så stort fond bør utnytte de aktivaklassene og diversifieringsmulighetene som er, sa Thøgersen.

Alt i alt mener jeg at 4% er et bærekraftig uttak.

Norge har veldig god statsfinansiell likviditet på kort sikt, men på lang sikt strammer det seg til. Argumentet for å endre handlingsregelen måtte være av realøkonomiske grunner.

Gregoriansk sang
Før foredraget var det gregoriansk sang ved Consortium Vocale

Møtet ble ledet av Fridtjof Berents.

Svein Gjedrem ble takket for sin innsats som sentralbanksjef med sterk og langvarig applaus.

Referent: Nils Chr. Tømmeraas. bilder Nils Chr. Tømmeraas